新能源車時(shí)代席卷而來，作為新能源車的“動(dòng)力心臟”，電機(jī)直接決定了新能源汽車爬坡、加速度、最高速等重要指標(biāo)的性能。受益于電動(dòng)化加速，電機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈也迎來了變革性機(jī)會(huì)。

　　從上游看，稀土供需向好；中游看，高性能磁材產(chǎn)能不足，行業(yè)集中度提升；下游看，驅(qū)動(dòng)電機(jī)市場三足鼎立，扁線電機(jī)迎來新趨趨勢。

　　全球電動(dòng)化疊加雙電機(jī)效應(yīng)，驅(qū)動(dòng)電機(jī)市場前景廣闊

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　　新能源車銷量超預(yù)期增長，雙電機(jī)滲透率提升，驅(qū)動(dòng)電機(jī)市場增長加快。

　　2020年中國新能源汽車驅(qū)動(dòng)電機(jī)裝機(jī)量為146.3萬臺(tái)，同比增長10.5％，據(jù)EVTank預(yù)測，2021年中國新能源汽車驅(qū)動(dòng)電機(jī)的裝機(jī)量將在2020年的基礎(chǔ)上翻倍，達(dá)到298.3萬臺(tái)，2025年中國新能源汽車驅(qū)動(dòng)電機(jī)的出貨量將超過1000萬臺(tái)。新能源汽車驅(qū)動(dòng)電機(jī)增長迅速，且將在未來幾年維持30％以上的增長率，主要原因除了下游新能源汽車產(chǎn)銷量超預(yù)期增長之外，雙電機(jī)四驅(qū)車型的占比逐步提升也將推動(dòng)驅(qū)動(dòng)電機(jī)需求曲線更加陡峭，包括特斯拉Model3/Y、比亞迪漢EV、理想ONE、小鵬P7等車型均推出了采用“雙電機(jī)四驅(qū)”的車型版本。

　　2016-2025年中國新能源汽車驅(qū)動(dòng)電機(jī)裝機(jī)量逐年增加

　　數(shù)據(jù)來源：EVTank、伊維智庫、開源證券研究所

　　新能源車景氣度高，電機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈整體受益

　　資料來源：金力永磁招股書、開源證券研究所

　　新能源汽車是未來對(duì)高性能釹鐵硼永磁材料需求量增長最快的領(lǐng)域。高性能釹鐵硼永磁材料主要應(yīng)用于新能源汽車驅(qū)動(dòng)電機(jī)。產(chǎn)業(yè)上游主要是稀土礦開采、稀土冶煉行業(yè)，中游是釹鐵硼材料生產(chǎn)商，下游是消費(fèi)電子產(chǎn)品、基礎(chǔ)工業(yè)等傳統(tǒng)領(lǐng)域，以及新能源、節(jié)能環(huán)保等新興應(yīng)用領(lǐng)域。

　　上游：稀土鐠釹價(jià)格持續(xù)走高，供需態(tài)勢迎來新拐點(diǎn)

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　　1、我國擁有全球最大的稀土儲(chǔ)量和產(chǎn)量

　　我國具有生產(chǎn)釹鐵硼永磁材料得天獨(dú)厚的優(yōu)勢。我國是稀土資源大國，擁有全球最豐富的稀土資源。2020年中國稀土資源儲(chǔ)量為4400萬噸，與2019年持平，占全球稀土資源總儲(chǔ)量的37.89％，位居全球第一；2020年中國稀土產(chǎn)量占全球稀土總產(chǎn)量的58.33％，占比最大。受新能源車銷量快速增長的拉動(dòng)，稀土價(jià)格呈上升趨勢。

　　中國稀土資源儲(chǔ)量豐富

　　數(shù)據(jù)來源：思瀚產(chǎn)業(yè)研究院、開源證券研究所

　　2、回顧過去，稀土價(jià)格上漲核心驅(qū)動(dòng)力在于政策的短期收緊

　　過去10年稀土漲價(jià)的核心邏輯在于我國稀土產(chǎn)業(yè)政策的短期收緊，但稀土收儲(chǔ)并未從根本上改變市場的供需關(guān)系。從2011年底開始，國家稀土收儲(chǔ)計(jì)劃正式實(shí)施。

　　稀土價(jià)格持續(xù)走高

　　數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所

　　氧化鐠釹價(jià)格升至60萬元/噸

　　資料來源：Wind、開源證券研究所

　　受新能源車銷量快速增長的拉動(dòng)，稀土價(jià)格呈上升趨勢。

　　3、展望未來，新能源汽車重塑稀土成長邏輯

　　稀土供應(yīng)方面，六大集團(tuán)當(dāng)前冶煉分離能力成為擴(kuò)產(chǎn)瓶頸。從我國供應(yīng)來看，稀土供應(yīng)實(shí)行嚴(yán)格的總量指標(biāo)控制，2016年到2020年復(fù)合年均增長率約為7％，預(yù)計(jì)2021年全年稀土開采指標(biāo)為17萬噸，目前稀土產(chǎn)量受限于企業(yè)的冶煉分離能力，國內(nèi)六大集團(tuán)產(chǎn)能利用率高達(dá)85％左右，若新建產(chǎn)線則需要1-2年的時(shí)間，行政批復(fù)時(shí)間也將難以預(yù)測。

　　2021年第一批開采配額

　　數(shù)據(jù)來源：自然資源部、開源證券研究所

　　預(yù)計(jì)2021年全年稀土開采指標(biāo)為17萬噸

　　數(shù)據(jù)來源：自然資源部、開源證券研究所

　　稀土需求方面，稀土鐠釹是釹鐵硼磁材重要組成部分。釹鐵硼磁材是稀土下游最具成長潛力的應(yīng)用領(lǐng)域，新能源車銷量高速增長將撬動(dòng)稀土鐠釹需求高速上升，我們預(yù)計(jì)到2025年，全球鐠釹氧化物需求為15.5萬噸，未來五年CAGR達(dá)23.9％。此外，碳中和背景下的稀土應(yīng)用場景想象空間擴(kuò)大，包括風(fēng)電領(lǐng)域、變頻空調(diào)、節(jié)能電梯、工業(yè)機(jī)器人等領(lǐng)域，對(duì)稀土需求形成有力支撐。

　　稀土鐠釹是釹鐵硼磁材重要組成部分

　　數(shù)據(jù)來源：中科三環(huán)公告、開源證券研究所

　　鐠釹金屬庫存維持低位運(yùn)行

　　資料來源：亞洲金屬網(wǎng)

　　鐠釹金屬庫存維持低位運(yùn)行，進(jìn)一步印證稀土景氣度提升。2021年6月中國鐠釹混合金屬生產(chǎn)商庫存率17.04％，2020年同期為36.49％，同比降低53.30％。2021年1-6月，中國鐠釹混合金屬生產(chǎn)商平均庫存率19.43％，2020年同期為44.47％，同比降低56.00％。

　　稀土應(yīng)用領(lǐng)域豐富

　　資料來源：北方稀土公告、開源證券研究所

　　預(yù)計(jì)全球氧化鐠釹將在2021年出現(xiàn)供需缺口

　　數(shù)據(jù)來源：Wind、自然資源部、開源證券研究所

　　據(jù)我們測算，到2025年全球稀土釹鐵硼合計(jì)需求為47.0萬噸，對(duì)應(yīng)鐠釹氧化物需求為15.5萬噸，而2020年釹鐵硼需求大約16萬噸，對(duì)應(yīng)鐠釹氧化物需求約為5.3萬噸，未來五年鐠釹氧化物需求CAGR為23.9％。從供需平衡表看，預(yù)計(jì)從2021年開始全球氧化鐠釹開始進(jìn)入短缺狀態(tài)，2021-2025年供需平衡分別是-2061噸、-5600噸、-14936噸、-28,051噸、-43,196噸，缺口逐漸擴(kuò)大。

　　4、北方稀土、盛和資源等稀土龍頭企業(yè)優(yōu)勢突出

　　北方稀土：通過采購加工稀土原料類產(chǎn)品，開發(fā)、生產(chǎn)、銷售各自產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域內(nèi)的稀土功能材料產(chǎn)品，并且有選擇地發(fā)展稀土終端應(yīng)用產(chǎn)品，現(xiàn)已形成貯氫材料—鎳氫動(dòng)力電池、磁性材料—稀土永磁磁共振儀及稀土永磁電機(jī)的稀土終端應(yīng)用布局，目前公司稀土氧化物分離產(chǎn)能8萬噸/年、稀土金屬加工產(chǎn)能1萬噸/年，稀土原料產(chǎn)能位居全國第一。

　　盛和資源：實(shí)現(xiàn)了國內(nèi)、國外的雙重布局，并且通過托管德昌大陸槽稀土礦、銷售美國芒廷帕斯稀土礦等，構(gòu)建了多元化的稀土精礦供應(yīng)渠道。在國內(nèi)形成了從稀土礦采選、冶煉分離到深加工較為完整的產(chǎn)業(yè)鏈，業(yè)務(wù)規(guī)模居于行業(yè)前列，是國內(nèi)少有的融南北（輕重）稀土業(yè)務(wù)于一體的稀土企業(yè)。海外方面通過投資并購的方式獲得稀土礦產(chǎn)資源，不受國家配額指標(biāo)限制，隨著產(chǎn)能擴(kuò)張，有望增厚公司利潤。公司目前具備稀土氧化物分離產(chǎn)能1.5萬噸/年，稀土金屬加工產(chǎn)能1.2萬噸/年。

　　中游：高性能釹鐵硼磁材供不應(yīng)求，龍頭企業(yè)迎來新機(jī)遇

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　　新能源車構(gòu)筑下游新增需求，高端磁材料方面供不應(yīng)求。新能源汽車高景氣度將推動(dòng)高性能釹鐵硼磁材需求提升。新能源汽車的永磁驅(qū)動(dòng)電機(jī)是最主要消耗高性能釹鐵硼磁材的部件之一。

　　高端磁材在傳統(tǒng)燃油車中已廣泛應(yīng)用

　　資料來源：Peak Resources

　　我國高性能釹鐵硼應(yīng)用領(lǐng)域中汽車占比約55％

　　數(shù)據(jù)來源：Wind、亞洲金屬網(wǎng)、開源證券研究所

　　永磁同步電機(jī)將為高端磁材帶來新的增長點(diǎn)。我國新能源車領(lǐng)域的釹鐵硼需求占比約17.6％。據(jù)Peak Resources稀土公司統(tǒng)計(jì)，一臺(tái)中高端燃油車有高達(dá)30個(gè)組件需要用到釹鐵硼永磁體，主要包括微電機(jī)與電動(dòng)助力轉(zhuǎn)向系統(tǒng)（EPS）。

　　隨著新能源汽車的發(fā)展，新能源車中絕大部分電機(jī)采用永磁同步電機(jī)，永磁同步電機(jī)占新能源汽車驅(qū)動(dòng)電機(jī)99％的市場份額，這將成為高性能永磁材料重要的應(yīng)用領(lǐng)域，占17.6％。隨著碳中和+萬物電驅(qū)時(shí)代的驅(qū)動(dòng)，高性能釹鐵硼磁材在節(jié)能環(huán)保領(lǐng)域，如風(fēng)力發(fā)電、新能源汽車及汽車零部件、節(jié)能變頻空調(diào)、節(jié)能電梯、機(jī)器人及智能制造等，以及傳統(tǒng)的消費(fèi)電子領(lǐng)域得到了廣泛應(yīng)用。

　　高性能釹鐵硼永磁材料需求量預(yù)計(jì)維持高增速

　　數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所

　　隨著新能源車的高速增長，經(jīng)測算，2025年對(duì)釹鐵硼磁材的需求量將是2020年的5倍。

　　高性能永磁材料企業(yè)集中度高

　　資料來源：公司公告、開源證券研究所

　　高性能釹鐵硼永磁材料壁壘高，龍頭企業(yè)集中，掌握價(jià)格話語權(quán)。中國釹鐵硼行業(yè)中具備高端新能源汽車電機(jī)原材料供給能力的企業(yè)為數(shù)不多：僅有寧波韻升、正海磁材、金力永磁、中科三環(huán)和英洛華等少數(shù)龍頭企業(yè)，具備一定價(jià)格話語權(quán)。

　　國內(nèi)低端釹鐵硼永磁材料生產(chǎn)商較多，低端永磁材料產(chǎn)品差異化小，行業(yè)進(jìn)入壁壘低，盈利水平較低。

　　我國高性能釹鐵硼毛坯產(chǎn)量僅占15％

　　數(shù)據(jù)來源：觀研報(bào)告網(wǎng)、開源證券研究所

　　釹鐵硼永磁材料毛利率在15％-25％之間

　　數(shù)據(jù)來源：公司公告、開源證券研究所

　　高性能釹鐵硼材料市場提升空間大。無論是全球市場還是國內(nèi)市場，高性能釹鐵硼產(chǎn)量仍有提升空間，這就為國內(nèi)優(yōu)勢磁材企業(yè)成長提供機(jī)遇。

　　下游：驅(qū)動(dòng)電機(jī)市場三足鼎立，扁線電機(jī)迎來新趨勢

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　　1、驅(qū)動(dòng)電機(jī)市場“自產(chǎn)、合資、第三方”三足鼎立

　　據(jù)中國工信部數(shù)據(jù)顯示，截至2020年，中國國內(nèi)驅(qū)動(dòng)電機(jī)裝機(jī)量達(dá)到146.3萬臺(tái)，其中永磁同步電機(jī)占據(jù)市場份額的99％。永磁同步電機(jī)借助其功率密度高、能耗低、體積小、重量輕等優(yōu)勢，已成為中國新能源汽車中最廣泛應(yīng)用的驅(qū)動(dòng)電機(jī)。

　　驅(qū)動(dòng)電機(jī)受上游鋼材、銅材價(jià)格影響

　　資料來源：信質(zhì)電機(jī)招股書

　　電機(jī)材料成本中定子、轉(zhuǎn)子占比較大

　　數(shù)據(jù)來源：信質(zhì)電機(jī)招股書、開源證券研究所

　　驅(qū)動(dòng)電機(jī)的材料成本占據(jù)電機(jī)制造成本的80％以上，主要包括用于制造定轉(zhuǎn)子的硅鋼片、用于轉(zhuǎn)軸和軸承制造的鋼材、用于繞組的漆包線、用于外殼和機(jī)座等部分的鑄鐵件等。因此，上游鋼材、銅材價(jià)格的變化對(duì)電機(jī)制造成本有較大的影響。

　　2020年中國新能源電機(jī)市場份額：比亞迪、特斯拉、方正電機(jī)位列前三

　　數(shù)據(jù)來源：EVTank、伊維智庫、開源證券研究所

　　2020年，比亞迪、特斯拉和方正電機(jī)的市場份額排名前三，分別為13.2％、9.9％和6.7％。其中比亞迪和特斯拉均為整車企業(yè)，方正電機(jī)為第三方獨(dú)立電機(jī)公司。前十企業(yè)中，整車企業(yè)驅(qū)動(dòng)電機(jī)市場份額合計(jì)34.3％，第三方獨(dú)立電機(jī)公司驅(qū)動(dòng)電機(jī)市場份額28.1％。

　　驅(qū)動(dòng)電機(jī)市場“自產(chǎn)、合資、第三方”三足鼎立

　　資料來源：公司公告、開源證券研究所

　　電機(jī)銷量與下游車型需求量高度綁定。電機(jī)產(chǎn)品需求與下游客戶的配套車型銷量高度相關(guān)，電機(jī)在量產(chǎn)前需要與下游客戶配合通過長期的產(chǎn)品開發(fā)與測試環(huán)節(jié)，因此產(chǎn)品對(duì)下游客戶的配套車型形成較大的依賴。此外，若電機(jī)生產(chǎn)企業(yè)所配套的下游客戶的車型銷量低于預(yù)期、車型過早更新?lián)Q代等，該電機(jī)的需求也將受到直接影響。

　　我們預(yù)期，新能源驅(qū)動(dòng)電機(jī)市場將從百家爭鳴走向寡頭壟斷。

　　短期來看，新能源驅(qū)動(dòng)電機(jī)市場競爭格局仍然會(huì)保持“自產(chǎn)、合資、第三方”三足鼎立的態(tài)勢，第三方供應(yīng)廠商仍然會(huì)較為分散。

　　長期來看，新能源驅(qū)動(dòng)電機(jī)市場競爭格局的改變主要來源于三點(diǎn)：

　　（1）新能源車型的快速更新?lián)Q代對(duì)于驅(qū)動(dòng)電機(jī)供應(yīng)商的重新選擇；

　?。?）電機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈出現(xiàn)的技術(shù)變革對(duì)于驅(qū)動(dòng)電機(jī)供應(yīng)商的技術(shù)淘汰；

　?。?）面臨上游原材料持續(xù)漲價(jià)和下游汽車客戶的壓力，規(guī)?；瘍?yōu)勢強(qiáng)、技術(shù)成熟的企業(yè)將強(qiáng)者恒強(qiáng)，最終走向寡頭壟斷。

　　2、扁線電機(jī)優(yōu)勢突出，迎來新趨勢

　　扁線電磁線的加工方式由于其高電流承載力、銅材料節(jié)省等優(yōu)勢，成為電磁線產(chǎn)品升級(jí)的一個(gè)明星產(chǎn)品。

　　2021年1-6月我國新能源車銷量前15車型中扁線電機(jī)滲透率達(dá)28％

　　資料來源：乘聯(lián)會(huì)、EV世紀(jì)公眾號(hào)、開源證券研究所

　　長期來看，扁線電機(jī)趨勢確定性強(qiáng)。2021年1-6月銷量前15車型中扁線電機(jī)滲透率達(dá)28％，2020年滲透率僅14％。我們預(yù)計(jì)到2025年新能源汽車驅(qū)動(dòng)電機(jī)中扁線占比將超過80％。隨著特斯拉開始交付搭載國產(chǎn)電機(jī)的Model 3/Y車型，新車型的電機(jī)功率和扭矩將有所提升，引領(lǐng)扁線電機(jī)變革的新趨勢。我們認(rèn)為國產(chǎn)電機(jī)供應(yīng)鏈將充分受益，扁線電機(jī)滲透率將加速提升。

　　小型化、高速化將是新能源汽車電機(jī)的主要發(fā)展趨勢，而小型化必然要求電機(jī)功率密度有大幅度提升，從技術(shù)要求來看，“十三五規(guī)劃”提出新能源汽車驅(qū)動(dòng)電機(jī)的峰值功率密度要達(dá)到4kw/kg，而目前這一數(shù)據(jù)僅達(dá)到3.2-3.3kw/kg。得益于扁線電機(jī)體積小的優(yōu)勢，扁線電機(jī)將優(yōu)先在混動(dòng)車型上得到大規(guī)模應(yīng)用。

　　扁線電機(jī)壁壘較高、生產(chǎn)投入較大。擁有扁線產(chǎn)能的企業(yè)主要有精達(dá)股份、長城科技、冠城大通、金杯電工等。

　　高端電磁線廠商有限，供應(yīng)能力不足。電磁線行業(yè)競爭激烈，我國電磁線生產(chǎn)企業(yè)參差不齊、技術(shù)水平相差懸殊，行業(yè)內(nèi)普通電磁線產(chǎn)品的生產(chǎn)能力已經(jīng)達(dá)到飽和狀態(tài)。而以電子線材、新能源汽車專用線材、風(fēng)電裝備用線、航空航天等高端裝備用線為代表的高端產(chǎn)品則由于供應(yīng)廠家數(shù)量有限，行業(yè)生產(chǎn)能力不足，存在較大供應(yīng)缺口。

　　相關(guān)受益標(biāo)的

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　　受益于全球電動(dòng)化加速，電機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈迎來變革性機(jī)會(huì)。上游：稀土供需向好；中游：高性能磁材產(chǎn)能不足，行業(yè)集中度提升；下游：扁線電機(jī)滲透率加速提升。

　　1、短期看，上游稀土供需態(tài)勢緊張，受益標(biāo)的如北方稀土、盛和資源等；

　　2、中期看，扁線電機(jī)滲透率加速提升，受益標(biāo)的如精達(dá)股份、金杯電工等；

　　3、長期看，掌握技術(shù)的龍頭公司受益于行業(yè)持續(xù)增長和集中度提升，磁材企業(yè)受益標(biāo)的如寧波韻升、正海磁材等，電機(jī)企業(yè)受益標(biāo)的如方正電機(jī)、精進(jìn)電動(dòng)等。

　　產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)芤婀居A(yù)測與估值表